中原证券（601375）股份有限公司唐俊男近期对钧达股份（002865）进行研究并发布了研究报告《年报点评：转型后业绩快速增长，TOPCon电池产能进入加速释放阶段》，本报告对钧达股份给出增持评级，当前股价为153.9元。
钧达股份
事件：
(资料图片仅供参考)
公司发布2022年年报，全年实现营业总收入115.95亿元，同比增长304.95%；归属于上市公司股东的净利润7.17亿元，同比增长501.35%；经营活动产生的现金流量净额1.56亿元，同比下滑73.19%；加权平均净资产收益率65.37%，基本每股收益5.08元/股。
点评：
捷泰科技电池放量，全年业绩高速增长。2022年，公司剥离亏损的汽车装饰业务并收购捷泰科技剩余49%的股权，业绩取得高速增长主要得益于子公司捷泰科技的电池业务快速发展。捷泰科技2022年电池出货量10.72GW(PERC产品出货量8.85GW，N型TOPCon产品出货量1.87GW)，同比增长88%；电池单瓦毛利0.12元，单瓦净利0.07元。值得关注的是，2022电池片环节供需紧张，尤其是大尺寸、高效率电池得到市场青睐，公司盈利能力呈逐季改善趋势。公司业务转型，出售汽车装饰业务全部资产，确认2.12亿元投资收益。
公司三大生产基地加紧TOPCon电池产能建设，2023、2024出货有望保持较高增速。面临光伏行业较好的市场机遇，捷泰科技凭借技术优势不断扩大新产能。公司建成及规划中的生产基地有3处，合计年产能53.5GW。其中，上饶基地拥有9.5GW的大尺寸PERC产能，处于运营状态。滁州基地规划18GW的TOPCon电池产能，一期8GW的产线于2022年三季度达产，二期10GW的产线处于调试中，预计于2023年5-6月实现达产。淮安基地规划26GW的TOPCon电池，一期13GW项目计划2023年下半年达产。2023年底，公司产能规模将达40.5GW，N型产能超过七成。
TOPCon电池产业化进程加快，2023年市场渗透率提升。随着PERC电池转换效率和降本逼近极限，太阳能电池厂商均积极寻找下一代电池技术。截至2022年底，经不完全统计，国内光伏企业披露的已投产、在建和规划的TOPCon产能超过150GW。其中，晶科能源、捷泰科技等企业均逐渐形成批量供货。2023年，随着TOPCon电池生产工艺的简化，设备成熟度提升、银浆国产化以及用量降低，TOPCon电池性价比将进一步提升。目前，TOPCon电池相对于PERC电池存在明显溢价，行业先行者将获得产品差异化红利。
公司非公开发行股票募集资金，推动企业快速发展。本次向特定对象发行股票募集资金总额不超过27.76亿元，扣除相关发行费用后的募集资金净额拟用于收购捷泰科技49%股权、高效N型太阳能电池研发中试项目和补充流动资金及偿还银行借款。本次发行募集资金到位前，公司将根据项目进度的实际情况以自有资金或自筹资金先行投入，并在募集资金到位之后予以置换。本次定增有利于提升公司的业务规模，扩充资金实力，降低资产负债率和财务风险。目前，公司非公开发行股票处于证监会反馈意见回复阶段。
投资建议：暂时不考虑公司非公开发行股票的摊薄效应，预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为21亿元、26亿元和32亿元，对应每股收益为14.55、18.08和22.47元/股，按照3月20日154.74元/股收盘价计算，对应PE分别为10.64、8.56和6.89倍。市场对光伏行业连续扩产以及海外市场自建产业链加剧竞争存在担忧，光伏板块估值持续走低，公司估值处于历史偏低位置。考虑到子公司捷泰科技在TOPCon电池领域深厚的技术积累和产能规模的快速增长，2023年公司有望享受量利齐升的行业红利。首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。
风险提示：行业扩产过快，竞争加剧，盈利能力下滑风险；技术迭代较快，产品被迭代风险
数据中心根据近三年发布的研报数据计算，招商证券游家训研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为36.72%，其预测2023年度归属净利润为盈利18.66亿，根据现价换算的预测PE为11.68。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有9家机构给出评级，买入评级8家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为309.0。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，钧达股份行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、经营现金流/利润率。该股好公司指标2星，好价格指标2星，综合指标2星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)
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