民生证券股份有限公司刘文正,解慧新,刘彦菁近期对鲁商发展（600223）进行研究并发布了研究报告《2022年年报点评：化妆品业务稳定增长，期待业务聚焦后的再升级》，本报告对鲁商发展给出买入评级，当前股价为10.88元。

(资料图片仅供参考)

鲁商发展

事件：2022年公司实现收入129.51亿元/yoy+4.76%，归母净利润4546万元/yoy-87.44%，扣非归母净利润为5850万元/yoy-73.75%。公司旗下山东福瑞达医药集团(合并口径)实现营收26.10亿元/yoy+19.64%，归母净利润2.04亿元/yoy+13.50%。22Q4公司实现收入44.22/yoy-26.47%，归母净利润-1.08亿元，去年同期为-1.41亿元，扣非归母净利润-1.03亿元，去年同期为-1.47亿元。

化妆品业务贡献增长，三大健康业务稳步推进中。分业务看，①医药业务：实现营收5.11亿元/yoy-5.44%，占比总收入4.00%/-0.37pct。主因物流方面影响以及集采政策影响药品收入下降。②化妆品业务：实现营收19.69亿元/yoy+31.68%，占比总收入15.39%/+3.30pct；其中颐莲品牌收入7.10亿元/yoy+10.32%，线上收入占比92.5%；瑷尔博士品牌收入10.58亿元/yoy+42.25%，线上收入占比93.82%。2022年公司以专利生物材料透明质酸钠、重组Ⅲ型人源化胶原蛋白为核心成分，积极研发相关产品。③原料及衍生产品、添加剂业务：实现营收2.85亿元/yoy+0.69%，占比总收入2.23%/+0.28pct。22年公司加强原料储备，在透明质酸原料的基础上，布局胶原蛋白原料。在已取得玻璃酸钠原料药生产许可的基础上，积极推进注册工作，已于22年7月取得美国DMF登记号，欧盟、韩国和国内的注册工作正在推进中。④地产销售业务：全年实现收入97.37亿元/yoy+0.43%。

毛利率同比下滑，费用率保持稳定。盈利能力方面，公司实现毛利率24.65%/-1.04pct，分业务看，①药品业务毛利率53.00%/-4.86pct，主因药品终端产品价格调整，以及原材料和能源价格上涨影响。②化妆品业务毛利率60.97%/-2.71pct，主因销售端分销收入占比提升，促销活动力度加大，以及大单品产品销售占比增加，拉低整体的毛利率水平。③原料及添加剂业务34.07%/-3.07pct。主要受产品结构调整，以及原辅料、燃气等生产成本增加影响。④房地产销售业务14.65%/-2.40pct。费用率方面，2022年公司销售/管理/研发费用率分别为10.14%/2.70%/1.03%，同比变化0.00/-0.37/0.07pct，基本保持稳定。

6家地产子公司已出表，期待业务聚焦后的主业再增长。截至3月30日，公司已完成第一批次6家公司股权及债权交割，第二批次(菏泽置业、临沂置业)相关股权及债权将于23年10月31日前完成交割。本次交易完成后，公司将置出从事房地产开发业务的全部资产及负债，不再从事房地产开发相关业务。

投资建议：公司聚焦于医药、化妆品、原料及添加剂等业务，实现高质量发展。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.44/3.40/4.37亿元，对应3月31日PE为44/32/25倍，维持“推荐”评级。

风险提示：事件进展不及预期，业务结构改变后的经营与管理风险。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券（601878）马莉研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为1.32%，其预测2023年度归属净利润为盈利3600万，根据现价换算的预测PE为264.75。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级15家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为13.44。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，鲁商发展行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、存货/营收率。该股好公司指标2星，好价格指标2.5星，综合指标2星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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