创金合信基金权益投研总部执行总监黄弢

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一只待发的公募二级债基，让“私转公”的基金经理黄弢走到了市场聚光灯下。

随着黄弢管理的创金合信益久9个月持有期债券基金5月17日即将发行，这位拥有21年行业经验、14年投资经验、“私转公”背景的基金经理正给公募基金带来耳目一新的投资逻辑和哲学。

担任创金合信基金权益投研总部执行总监的黄弢接受券商中国记者专访时表示，因主要管理二级债基和偏债混合基金，作为大类资产配置经理和股票部分基金经理，他的基本投资逻辑就是基于行业景气度、交易拥挤度的微妙变化，在左侧寻找不太热闹的“安静”品种，并在热闹的时候将股票卖给对手；同时，他也强调在个股高度分散投资的背景下，进行止盈操作的重要性。

寻找左侧高性价比“安静”品种

券商中国记者：作为二级债基和偏债混合基金负责股票方向的基金经理，你的基本股票持仓策略是怎样的？

黄弢：我是大类资产配置经理，同时也负责股票部分的具体投资。我是比较偏均衡配置的选手，常态策略是会配10-15个申万一级行业；同时，我又是一个偏逆势、偏左侧的选手，很热闹的东西，我一般不太愿意参与，所以像现在中特估这么热闹的赛道行情，基于我的配置策略和市场拥挤度分析，在当前这个位置，我是不会配置的。

但是，AI（人工智能）、计算机等TMT（科技、媒体和通信）领域，我在今年年初是有持仓的，不过等到它们非常热闹的时候，我会选择获利了结，兑现相关热门股。我的基本策略是，很热闹的时候我不要，不去赚泡沫化的钱，我喜欢在高性价比的左侧位置买进。

日常操作中，我首先会从股票和债券两个大类资产的性价比出发，调整权益资产的仓位，并在此基础上进行行业轮动，但不会今天满仓AI，卖掉后又满仓中特估或其他的行业赛道，通常同一时间的持仓涵盖10-15个一级行业，根据行业景气度和估值性价比的变化做行业微轮动。比如，TMT赛道里细分成计算机、通讯、电子、传媒，阶段性可能持有不同的细分品种，或者同时都有，但是各自的权重会随着市场演绎的不同阶段而有所调整。

券商中国记者：从行业景气度看， AI的景气度已经在市场体现出来了，你怎么看消费行业的景气度，接下来会轮动到消费吗？

黄弢：从未来产品布局的角度而言，我会把消费作为相对比较重要的配置方向，因为从实体经济的表现和股票市场的表现看，消费今年以来在所有板块中属于最低于预期的，消费复苏的强度、节奏，比年初疫情刚过去时市场的一致预期要明显走弱，尤其是大宗消费，如车、房等。目前看，除了出行链相关稍微好一点，消费总体复苏的趋势比大家预期的要弱，所以消费股目前的走弱也反映了这一点。

但这个问题如果放到全年维度看，1-4月份已经很弱了，但这个弱复苏是有很多理由的，因为我们经过了2-3年的疫情，所有人的消费能力受到了很大的耗损，对未来收入增长的预期也在变差，但消费是个慢变量，拉长时间看，当下经济向上的复苏趋势是确定的，随着经济复苏趋势的确定，所有人对于未来收入增长的预期、消费意愿和消费能力也必将逐步恢复，消费行业的整体回暖也值得期待，从政策驱动的角度看，最新的政治局会议也再次重点提到消费的重要性。

在这种背景下，泛消费将呈现更可持续的复苏态势，相应地，股票市场的表现，未来也会从现在极度低迷的状态走出来，因此这可能就是我前面说的不太热闹的、左侧投资的机会。

券商中国记者：疫后消费的低端化趋势很明显，A股市场相关品种的强势表现也体现这一点，如何看待低端消费和大宗消费未来的表现？

黄弢：我倾向于这两个方向都会有修复，相对而言，偏低端的消费，从去年四季度到现在一季度的表现，明显是比较好的，其中一些低端消费股票属于新经济业态，从股价看市场给予的反应，也是比较正面的，的确反映了当下消费能力不足的情况。从消费这条主线看，必选消费或者低端消费的刚性会更强一些，全年看，消费复苏的持续性没有大的问题。但对于偏中高端领域，可能在节奏上会有所不同，当下可能确实还没有到强劲的消费复苏阶段，首先受益的是低端的，更偏必选消费方向。

如果我们拉长时间看，当经济持续向好，人均可支配收入大概率是会往上走的，这会推动消费的强劲表现。目前看，大宗支出中，过去多年主要集中在房子上，不过从人均住房拥有率的角度看，已经到了一个比较高的阶段。现在大家对房子作为投资品的消费意愿，或者投资意愿，明显已经下来，在人均GDP和居民财富不断创造的过程中，偏中高端的可选消费或会迎来更多机会。

逆向投资需要关注积极的变量

券商中国记者：从左侧投资或者逆向投资的角度，可能会面临被误杀或煎熬，也包括等待过程中的回撤，你在进行左侧投资时，有哪些特别注意的投资纪律吗？

黄弢：我在进行左侧投资时，考虑很多因素和纪律，尤其是我主要管理二级债基和偏债混合基金。在A股这种波动较大的市场，想实现股票部分正收益，如果不做大类资产的配置，进行股票债券仓位的调节，同时不做偏左侧的投资，很难实现任何一个年份股票部分的正收益。

典型的像2022年，除非我在去年年初准确判断出煤炭能够穿越周期，提前预测煤炭行业全年将有正收益，全仓买煤炭，或者再加一部分石油和地产，这样才能在2022年赚钱。但是想在每个年份都能判断准确出全年最强的方向，是非常困难的，所以我需要在行业均衡配置的基础上，做一个左侧逆势的动作，这样做还有一个目的，就是二级债基和偏债混合基金需要做好回撤控制。

在过去几年中，市场的波动由于资金的羊群效应在不断放大，行业轮动的速度越来越快，走A字型走势的板块或者个股越来越多，比如某个行业或个股前两个月涨得很快，后两个月又完全跌回来，如果基金经理不能迅速获利了结，这一切都可能鸡飞蛋打一场空，更糟糕的情形还有，如果基金经理对热门赛道、热门股的认识偏晚，在上涨行情的中后段再去参与，大概率是前面的上涨行情没吃到，后面的回撤来了一大波。所以，为了更好地控制回撤，需要做许多逆向操作，在大家都去追的时候，我可能得需要做一些更左侧的卖出动作，规避过热的行业。反过来，当大家都卖的时候，并且下跌时间也比较长了，用通俗的话来说，就是当筹码已经出清，风险释放比较干净了，股价也到了一个比较低的位置，此时可能是安全边际相对比较高的。因此，我的左侧投资，是建立在我对所管理的产品两个定位的诉求上，一个是绝对收益，一个是控回撤。

券商中国记者：逆向投资时，你一般从哪些因素上捕捉股票积极的变化和加仓机会？

黄弢：从逻辑框架的角度而言，首先是观察行业景气度的变化，其次是观察行业、个股的估值性价比。为什么涨多了我就卖，因为从基本的逻辑来看，股票越涨越贵，越涨越不安全，涨得越高，产生波动的风险度就会越大。

所以，大幅上涨之后的股票，它的估值性价比其实在变差；反之，股票越跌，如果不是因为基本面的原因，而只是因为一些短期的利空传言、情绪原因，或者投资人交易因素的影响，股票越跌会越有吸引力，估值性价比也就越高。

当然，公募基金经理进行左侧投资、逆向投资时，还要关注到业绩排名或者效率的问题，所以要分析股票的风险释放是否充分，是否还有很大的下行空间，是否有积极向好的变量发生，如果长时间在底部煎熬，买得过早就可能存在投资效率低下的问题。因此，景气度观察要与估值性价比结合在一起，我最中意的加仓场景是，行业景气度已经出现积极向上的信号，但是从市场的角度看，其他参与者认为这个信号还不够强烈，当大多数人希望等到更为明确的信号时，股价可能也已经走出来了，这就是通常意义上的右侧了，但我会更早一点参与。

技术面指标对投资有正向效果

券商中国记者：许多学院派公募基金经理可能不太在意技术面，你会使用这些技术面的参考因素吗？

黄弢：我关注的因子比较多，技术面指标也是我的一个重要观察维度。目前市场上大多数偏股型基金都常年保持较高仓位，而不做仓位比较大幅度的调节，即使在2018年或2022年比较差的股票市场环境中，偏股型基金产品也很少有大幅降低仓位的，但我管理二级债基和偏债混合基金，仓位控制对我来说很重要。

比如我管理最长时间的一只公募产品——创金合信鑫祺混合基金，在过去三年多的时间里，产品股票仓位的波动相对较大，从15%-38%。去年股票仓位在20%-30%之间波动，去年年初是20个点，去年3月底是26个点，4月底是30个点，去年6月中是20个点，去年9月底是28个点，去年年底是20个点。如果你对去年股票市场的走势很熟悉的话，你会注意到，我在市场很恐慌的时候保持比较高的仓位，在市场比较热闹的时候保持较低的仓位，比如去年9月底是28个点，行情涨到去年12月底的时候，我就降到了20个点。

进行仓位动态调整的优化，需要参考指标，我比较关注交易拥挤度的指标。比如阶段性都很看好新能源、消费、TMT，它就会在短时间内交易到一个极致的状态，当交易拥挤度创了历史新高，这时一定是要减仓的。因为拥挤度太高了，太热闹的时候，它的可持续性就会有问题。

至于买点的选择，也是一样的，我倾向选择风险出清的股票。什么叫风险出清？如果这个股票已经在底部趴了很长时间，机构持仓的筹码结构开始明显下降，但是这个时候行业景气度的变化、估值的性价比也是比较好的。从未来一段时间来看，它获取正收益的胜率大概率是高的。在这种时候我愿意去加仓，在胜率和赔率的选择中，我更偏好胜率，并没有特别在意赔率。

券商中国记者：你对左侧投资、交易拥挤度的关注，是否意味着投资上比较强调止盈的操作？

黄弢：是的。如果我所持仓的某一个行业，一个月上涨20%，我就会卖掉这个行业的持仓个股，这是我一个比较简单的止盈操作。如果个股一个月涨20%-30%，我大概率会把它卖掉。不管它未来有多好的前景，我都会先落袋为安。因为从组合管理角度，当我买入某只股票，我的预期年化回报率是24%，且以年度衡量，即三年翻一倍。一个标的一年能够给我赚24%，对一个二级债基和偏债混合基金的组合来讲我觉得已经可以了，所以如果某个股一个月涨20%-30%，相当于完成我的全年任务，我会选择落袋为安。

当然，止盈操作是和分散投资策略紧密配合。分散投资方面，我会根据市场的情况，做一些偏战术性的调整，不同年份，分散度会有所差异。2020年，持仓标的数量是30-40个，那一年是股票投资的大年，在这个市场环境中，你可以适度集中，因为集中不会出现什么特别大的问题；2021年是一个结构性分化的年份，持仓标的数量是40-50个，因为在结构化的市场环境，个股的波动变得更大；2022年，持仓标的数量上升到50-60个的股票。

比如像现在，持仓标的数量是50-60个，单只股票涨了20%、30%，我把它卖掉，就算往上再涨30%，也不会感觉卖飞的痛苦，因为单只股票仓位不高，在这个标的上获利的目标已经有了，然后我把腾出来的资金再去构建下一个组合。

责编：汪云鹏

校对：苏焕文